Trh s vládnymi dlhopismi nie je len záležitosť, ktorá sa odohráva medzi vládou a jej veriteľmi.
Výnosy z amerických štátnych dlhopisov s 30-ročnou splatnosťou v utorok dosiahli najvyššiu úroveň za 19 rokov, konkrétne 5,2 percenta. To je rekord naposledy videný v roku 2007, teda tesne pred kolapsom amerického trhu s rizikovými hypotékami, ktorý následne vyústil do globálnej finančnej krízy. Je to dôvod na obavy?
Dôvody sú trochu iné než pred rokmi. Hlavným faktorom, ktorý prispieva k nárastu nákladov na dlhodobé pôžičky najväčšej svetovej ekonomiky, je tentoraz najmä energetický šok z vojny s Iránom. Pre investorov a biznis je to však len slabá útecha.
Prepad trhu so štátnymi dlhopismi totiž odráža strach investorov z neudržateľného federálneho financovania a obavy zo zvyšovania úrokových sadzieb, inými slovami z prudkého rastu inflácie a zvýšenia nákladov na pôžičky naprieč celou americkou ekonomikou.
Výnosy z vládnych dlhopisov obyčajne rastú vtedy, keď samotná hodnota dlhopisov klesá. Vládne dlhopisy sú totiž veľmi citlivé na infláciu, pretože ich investori požadujú nejakú formu kompenzácie za riziko, že vyššie spotrebiteľské ceny znížia hodnotu ich výnosov, a tá je vyjadrená práve ich úrokom.
Ďalším teoretickým faktorom, ktorý úrok ovplyvňuje, zostáva ešte riziko štátneho bankrotu. To sa však pri vyspelých ekonomikách s vlastnou menou považuje za takmer nulové. Ak totiž štát dospeje do bodu, keď nie je schopný generovať dostatok príjmov na obsluhu svojho dlhu, môže vypustiť do ekonomiky viac peňazí, alebo zvýšiť dane, čím sa opäť kruhom dostávame späť k inflácii ako hlavnému faktoru, ktorý ovplyvňuje úroky.
Prepáli 100 miliárd denne
Spojené štáty dnes patria v pomere dlhu k HDP medzi najzadlženejšie štáty sveta, aktuálny federálny dlh USA sa pohybuje okolo 39 biliónov dolárov a náklady na jeho obsluhu dosahujú päť miliárd dolárov za deň. Na obsluhu dlhu tak ide viac peňazí než na dôležité funkcie štátu.
Pre niekdajšiu americkú pýchu, teda výdavky na obranu, to dokonca platí už od roku 2024. Ak stále platí takzvaný Fergusonov zákon, teda historicko-ekonomické pravidlo vypozorované na rozpadoch starých impérií, ktoré formuloval britský historik Niall Ferguson, je to pre USA problém. Ten totiž hovorí, že každá veľmoc, ktorá míňa viac peňazí na obsluhu svojho štátneho dlhu než na vlastnú obranu, čoskoro veľmocou prestane byť.
Ani tak však USA zatiaľ na prvom mieste v zadlženosti nenájdeme. A štátne zadlženie, ktoré percentuálne presahuje ročný HDP daného štátu, čo je významná psychologická hranica udržateľnosti verejného dlhu, dokonca už prestáva byť vo svete anomáliou.
Okrem Japonska, ktoré patrí v zadlženosti medzi absolútnych rekordmanov, ho má napríklad Kanada, viacero európskych krajín na čele s Talianskom, Gréckom alebo Francúzskom a viac než desiatka ďalších štátov sveta.
Späť však k americkým dlhopisom. Ak ide o tie spomínané, teda s najdlhšou splatnosťou, a ich úroky, tie sa síce z rekordných výšok následne opäť trochu prepadli, stále sa však držia nebezpečne vysoko nad päťpercentnou hranicou tesne pod hodnotou 5,1 percenta. Oveľa lepšie na tom nie sú ani desaťročné a päťročné dlhopisy.
Výnos desaťročných dlhopisov, ktorý najviac ovplyvňuje hypotekárne sadzby, sa teraz nachádza na hodnote vyše 4,5 percenta, na ktorú klesol z predchádzajúceho rekordu, keď sa blížil k 4,7 percenta, čo bola pre kontext najvyššia úroveň za viac než rok. Pred začiatkom vojny s Iránom sa rovnaké dlhopisy obchodovali tesne pod štyrmi percentami. Päťročné vládne dlhopisy USA sa momentálne úročia približne 4,2 percenta, čo je tiež pomerne veľa.
Pri dvojročných je aktuálna sadzba 4,1 percenta, čo je stále veľa, ale aspoň je to menej než pri ostatných. To je signál, že aspoň niečo zostáva zatiaľ v poriadku. Výnosová krivka z dlhopisov by totiž mala v čase rásť, aby pre investorov vznikla motivácia vzdať sa prostriedkov na dlhší čas. Dlhopisy s dlhšou splatnosťou preto majú ponúkať vyššie výnosy než tie krátkodobé.
Keď sa výnosová krivka otočí, čo sa skutočne občas deje, naposledy v roku 2022, spravidla to značí, že investori začínajú spochybňovať ďalší ekonomický rast. Historicky, konkrétne od čias kórejskej vojny, každej ekonomickej recesii, ktorá mala neskôr prísť, najprv predchádzala inverzná výnosová krivka na amerických dlhopisoch.
Prečo je rast úrokov na dlhopisoch problém?
Trh s vládnymi dlhopismi nie je len záležitosť, ktorá sa odohráva medzi vládou a jej veriteľmi, ale v praxi funguje tak, že spolunastavuje náklady na požičiavanie peňazí v celej ekonomike.
To znamená, že vyššie výnosy z dlhopisov znamenajú nielen drobnú nepríjemnosť pre samotnú vládu, ale doplatia na ne aj vlastníci hypoték či automobilových úverov a biznis sektor, pretože vzrastú náklady na obsluhu podnikateľských úverov.
A to môže priniesť celkové spomalenie ekonomiky a trochu neintuitívne aj brzdu pre akciový trh. Vyššie úrokové sadzby totiž jednak menia výpočet „správnej“ hodnoty akcií a potom tiež nesmieme zabúdať na samotný fakt, že vyššie výnosy štátnych dlhopisov môžu odlákať konzervatívnejších investorov od akcií práve k nim. Ide totiž o hru s nulovým súčtom, v ktorej vládne pôžičky súťažia o rovnaký kapitál, ktorý by inak poháňal rast ekonomiky a investície do infraštruktúry.
Problém sa však netýka len samotných Spojených štátov. Investori sa pre obavy z inflácie a neriadeného zadlžovania zbavujú aj ďalších dlhopisov najvýznamnejších ekonomík. Výnos 30-ročných britských dlhopisov napríklad nedávno dosiahol najvyššiu úroveň od roku 1998 a výnos 30-ročných japonských dlhopisov to dokonca dotiahol na historický rekord.
Jediná otázka, ktorá tak zostáva, nie je, či je to problém, ale aký je vážny. Vlády aj jednotlivci totiž americké štátne dlhopisy len tak kupovať neprestanú. Dokonca ani v čase geopolitických nepokojov, ku ktorým USA momentálne výdatne prispievajú.
Úvaha za tým je jednoduchá: Spojené štáty vydávajú svoj dlh vo vlastnej mene, ktorá zatiaľ stále zostáva kotvou globálneho finančného systému. USA si tak môžu dovoliť to, čo zatiaľ nemôže žiadny iný štát. A investori sa podľa toho zatiaľ stále správajú.
O rovnakej pozícii však už roky sníva napríklad Čína, ktorá sa na túto úlohu roky aktívne pripravuje a len čaká na príležitosť, ktorej by sa mohla chytiť. Isté tak zostáva jediné – priestor USA na ekonomické a geopolitické chyby sa s každým novým biliónom dolárov dlhu zmenšuje, zatiaľ čo geopolitické chyby sa v poslednom čase akosi hromadia.
